Fuga di capitali: si avvicina la resa del Conte

Mentre il governo di Roma si arrovella su assunzioni nella funzione pubblica e ferie estive, in Italia è in corso una delle più sanguinose fughe di capitali mai registrate nella storia nazionale recente.  A dispetto della quiete sui tassi d’interesse dei BTP, calmierati dalla possente mano amica della BCE, sta montando sui mercati finanziari un’autentica  tempesta, anticipata da due indicatori.

Il primo di questi indicatori è l’abissale posizione passiva in cui l’Italia sta sprofondando nel bilancio TARGET-2.

Fuga di capitali: i saldi TARGET-2

Il TARGET-2 è un sistema di pagamenti istituito per agevolare le transazioni internazionali interne all’Unione Monetaria Europea. Si tratta del meccanismo che consente ad istituti di credito residenti in diversi Paesi dell’Euro di effettuare – previa adeguata collateralizzazione presso le rispettive banche centrali nazionali – bonifici transfrontalieri immediati entro l’Eurozona. Per esempio, ove un cliente italiano intenda saldare la fattura di un fornitore tedesco. Eventuali posizioni giornaliere attive o passive tra le diciannove banche centrali nazionali dell’Eurosistema vengono consolidate dalla BCE, che in tal rispetto agisce quindi da camera di compensazione di eventuali sbilanci. Tuattavia, a partire dall’esplosione della crisi finanziaria del 2008, i saldi TARGET-2 delle banche centrali nazionali hanno cominciato ad ampliarsi in misura crescente, per arrivare a nuovi massimi durante l’ultima rilevazione di Marzo 2020.

Per comprendere cosa sta accadendo, vanno però fugati due fraintendimenti comuni in merito a tali sbilanci. Il primo è che essi riflettano sic et simpliciter i saldi commerciali; ciò che è invalidato dalla semplice osservazione empirica che i saldi TARGET-2 erano molto contenuti nel 2006-2007, quando gli squilibri intraeuropei in conto corrente erano ai massimi livelli [si veda anche la figura in basso]. In effetti, nel momento in cui le imprese clienti di un Paese deficitario – immaginiamo l’Italia – saldano le fatture ricevute dalle imprese fornitrici di un Paese eccedentario – immaginiamo la Germania – ciò crea sì astrattamente entro l’Eurosistema una posizione TARGET-2 passiva per la Banca d’Italia e attiva per la Bundesbank. Ma, ove il mercato dei capitali funzioni regolarmente, le imprese clienti italiane finanzieranno il proprio deficit importando moneta dalla Germania, riazzerando con ciò il saldo. Lo sbilancio rimane invece aperto, qualora cittadini o imprese titolari di depositi presso un dato Paese dell’Euro riallochino parte dei propri risparmi in un altro Paese dell’Euro, non come contropartita di una compravendita di beni o servizi; bensì come semplice operazione di strategia finanziaria. Per esempio perché preoccupati dell’instabilità del Paese da cui esportano denaro. Tale migrazione di moneta da un Euro-stato ad un altro genererà un passivo TARGET-2 nel primo ed un attivo TARGET-2 nel secondo.

Il paradigma della fuga di capitali deve far riflettere su un altro comune fraintendimento, ovvero quello secondo cui il saldo TARGET-2, configurandosi come posizione creditoria della Bundesbank verso la Banca d’Italia, porrebbe la Germania in una posizione di ricattabilità verso l’Italia, ove quest’ultima ripudiasse il proprio debito a seguito di una rottura dell’Unione Monetaria. Ciò non è a nostro avviso corretto, poiché l’attivo della Bundsbank verso la Banca d’Italia riflette a sua volta una posizione passiva del sistema bancario tedesco verso depositanti del settore privato residenti in Italia, i quali hanno spostato la raccolta dalla giurisdizione bancaria italiana a quella tedesca. In altre parole la moneta “in transito” raffigurata dalla posizione TARGET-2 si trova già nel sistema bancario tedesco, e sarebbe l’Italia a portare a realizzo un colossale ammanco, ove essa si ritirasse dal sistema di consolidamento della BCE.

Il rapporto della Banca d’Italia

Il terrificante deficit di EUR 512 Md. di saldo TARGET-2 di Marzo 2020 (con un crollo di EUR 130 Md. nei soli ultimi due mesi) significa quindi che l’Italia sta patendo un’imponente fuga di capitali, i cui effetti, altrimenti catastrofici, sono occultati dalla BCE; nella misura in cui agli istituti di credito italiani è concesso di accedere alla liquidità generata dall’Eurotower senza riguardo per lo sprofondo finanziario in cui si sta inabissando la Banca d’Italia. Ma la situazione è comunque allarmante.

Cosa stia effettivamente avvenendo, dietro al velo delle rappresentazioni aritmetiche, è di facile ed immediata comprensione alla luce del rapporto sulla posizione patrimoniale nazionale, emesso dalla Banca d’Italia medesima in relazione al mese di Marzo. Da tale rapporto [Tavola 7] risulta che gli investitori non residenti hanno dismesso in un solo mese una quantità mastodontica (EUR 51 Md.) di debito pubblico italiano. La nostra interpretazione è che gli operatori esteri stiano ritirando capitali dal Paese, profittando giustamente, dal loro punto di vista, della finestra aperta dal lancio del discusso programma PEPP della BCE. L’Eurotower, infatti, derogando al criterio della quota capitale, sta acquistando in modo sproporzionato debito pubblico italiano gonfiandone artificiosamente il prezzo e fornendo così indirettamente, agli investitori che intendano sbarazzarsene, un’irripetibile occasione per procedere in tal senso. Come si suol dire: il mercato vince sempre.

Ad un certo punto, però, l’interventismo della BCE dovrà arrestarsi o quantomeno rallentare di fronte ai limiti legali statutari dell’istituto di Francoforte, come la soglia del 30% del volume complessivo del debito circolante, menzionata anche dalla Corte di Karlsruhe. A quel punto, trovandosi scoperti sul lato della domanda, BOT e BTP potrebbero essere travolti da un’ondata ribassista, che causerebbe sanguinose perdite ai risparmiatori e agli istituti di credito ed un’esplosione dei costi di finanziamento per lo stato. Nel caso invece gli investitori domestici continuassero ad acquistare strenuamente le obbligazioni governative nazionali, ciò incrementerebbe pericolosamente e crescentemente per lo stato l’incentivo a scaricare il costo sempre più insostenibile del debito su tali soggetti, o per via fiscale, mediante prelievo forzoso; oppure con forme più o meno creative di ristrutturazione.

I dati appena esposti in merito alla fuga di capitali dall’Italia attualmente in corso suggeriscono ancora una volta al governo di Roma grande prudenza e grande coraggio. Prudenza nella negoziazione con i partner europei, che deve essere condotta senza pregiudizi irrealistici e con la piena consapevolezza che la sorte dell’Italia è più che mai appesa ad un filo; coraggio verso la situazione economica interna, che deve essere affrontata con la massima urgenza per restituire al sistema produttivo la capacità, almeno potenziale, di produrre crescita economica superiore all’inesorabile lievitazione del debito pubblico. Viceversa, un esito catastrofico sarà inevitabile e al Governo Conte rimarrà l’unica libertà di applicargli una definizione a scelta tra prelievo forzoso, bancarotta o uscita dall’Euro.